美股评论：时代华纳是否迎来幸福结局

　　导语：【SmartMoney纽约7月10日讯】今年1月份杰弗里-比克斯(Jeffrey Bewkes)接替理查德-帕森斯(Richard Parsons)出任时代华纳(TWX)首席执行官，华尔街嘘声一片。6个月过去了，56岁的比克斯分娩了，他宣布将时代华纳有线(TWC)84%的股权剥离出去，为时代华纳换得92.5亿美元的现金股息。然而股东们并未为此欢呼，尽管他们自己可能从提高派息中获得这笔资金的一部分，反而大量抛售时代华纳，将股价打压至14.69美元，今年跌幅达到12%。

　　就像两年前力倡拆分时代华纳的对冲基金经理人卡尔-伊坎(Carl Icahn)一样，今天的批评者们有一大堆的抱怨，其中很多矛头都指向时代华纳旗下经营不善的美国在线(AOL)。但是这些吹毛求疵的批评掩盖了公司股票被严重低估的事实、公司现有媒体和娱乐子公司光明的前景，以及时代华纳运用存量现金可以带来的机会。

　　剔除有线传输业务的价值，大约折合每股5美元，现在时代华纳的股价将近10美元，按2009年预期每股盈利99美分，市盈率仅为10倍。时代华纳企业价值(市值加净负债)与EBITDA(扣除折旧和摊销的息税前利润)的比值仅为6倍，按照娱乐行业这一更流行的标准判断，相比其历史比值和华特迪士尼(DIS)和Viacom(VIA)等同行的水平，公司股价同样被低估。

　　通过多年的兼并收购、版图扩张，以及有线部门的剥离，时代华纳的帝国将剩下四大业务部门：电影娱乐、有线电视网、出版和AOL。所有这些运营部门今年可以产生超过310亿美元的营收，EBITDA达75亿美元。摩根士丹利分析师本杰明-斯温伯恩(Benjamin Swinburne)看好时代华纳，他预测明年EBITDA可达到80亿美元，每股盈利可小幅增至1.04美元。时代华纳去年每股盈利1.17美元，其中时代华纳有线贡献了40%的EBITDA。

　　斯温伯恩按照加总的办法，剔除有线传输业务，公司资产价值大约为每股16美元。他认为公司各部门总价值大约770亿美元，AOL的广告业务和HBO有线集团按2008年预期EBITDA可给予将近14倍的估值，Turner有线部门给予13.2倍EBITDA、华纳兄弟电影制片厂8.2倍、出版6.4倍、AOL正在萎缩的预订服务3.5倍。

　　加上129亿美元的现金、减去除有线外226亿美元的负债，以及谷歌(GOOG)在AOL享有的6.29亿美元少数权益，斯温伯恩得出的总价值是666亿美元。然后他用这一数值除以时代华纳总股份3600万，并扣除15%的多元化折让(conglomerate discount)，便得出了公司的每股价值。

　　时代华纳最近提升股东价值的机会可能在今年下半年来临，如果比克斯同他的管理团队(包括首席财务官约翰-马丁(John K. Martin))能够将AOL的订购服务剥离或转让出去。2001年AOL以1800亿美元被时代华纳兼并的时候，大家都认为它是一块宝石。以AOL在互联网领域的较早影响及其十分流行的聊天工具，其订购业务本可以超过Facebook和MySpace成为主流社区网络。然而，由于投入不足、错失良机，AOL经营每况愈下。从2002年到今年第一季度，该业务订户数量已经下降了三分之二，只剩870万。