两个五粮液 “很怪很复杂”(2)

　　代工模式的秘密

　　特殊的公司治理结构，不仅是五粮液关联交易的最大制造者，而且还深刻地影响到公司的经营管理和业务发展模式。

　　在管理层薪酬激励上，2008年茅台股份董事长薪酬高达193万，而五粮液股份董事长唐桥的年薪仅为7.7万元，五粮液股份17名高管的年薪总和还不及茅台一位副总。今年9月11日，唐桥逆势买入2万股自家股票托市，其45万元的资金来源就引来了市场的一片质疑。

　　对此，一位市场分析人士向南方周末记者表示，茅台管理层是由董事会按市场化方式评出的薪酬标准，而五粮液的高管则是国资管理部门指派的“管理干部”，其薪酬标准自然要跟同级别的政府官员而非市场化经理人看齐。

　　如果说薪酬差异还只是表面现象的话，那么在经营模式上的影响则更加微妙。

　　在市场中有着“白酒双雄”之称的茅台和五粮液有着明显不同的市场策略：茅台在限制产能的同时，不断提高产品附加值，成为国内利润率最高的白酒上市企业；而五粮液则在上市后的十多年里不断扩张产能，投入近60亿元进行产能扩建和技术改造，最终形成了40余万吨的年生产和包装能力，成为国内产能最大的白酒企业。

　　在五粮液集团的宣传材料上宣称，集团拥有40万吨产能。但事实上，集团除了下属保健酒厂之外，再无其他白酒生产企业。换言之，这40万吨产能的大部分应属五粮液股份公司所有。

　　但在这40万吨的产能中，仅有不到一万吨的一级酒能够在加工后以“五粮液”的品牌投放市场，而其余生产出的质量各异的酒类，则被冠以各种不同的品牌名称，由独立经销商推向市场。

　　五粮液也因此而形成了独特的“双轨制”营销模式：一方面是上市公司以获得集团无偿授权的“五粮液”、“尖庄”、“五粮春”、“五粮醇”等四大品牌为主体的自主品牌营销；另一方面则是由五粮液集团所主导的，被市场称为“五粮液式OEM”的买断经营模式。

　　在五粮液厂区门外的财富宾馆B座，聚集着来自全国各地的数十家“品牌总经销”，其中既有着像“金六福”这样广为人知的品牌，也有着不少知名度不高的商标，它们的一个共同特点，是在包装上均打出“五粮液股份”或“五粮液集团”出品的字样。

　　其中一家经销商向记者介绍了“代理品牌”的运营模式：首先经销商将自己注册的品牌商标无偿转让给五粮液集团的品牌部门，然后以“总代理”的身份向公司订制所需的品牌酒数量，并通过自己的营销渠道定价销售。在这其中，五粮液所扮演的实际上是“代工工厂”的角色。

　　据媒体报道，在2003年前后的高峰期，五粮液麾下的这类子品牌达一百多个，至今仍然保留着五六十家。而这一代工模式的微妙之处在于，由于它们并不是严格意义上的“五粮液”品牌，因此集团即使生产和经销这类品牌，也并未违反股份公司上市时集团所做出的“不进行同业竞争”的承诺。

　　据记者调查，这一代工模式所生产的各类子品牌中，既有股份公司代工生产的，也有集团属下保健酒公司代工生产的，它们之间的区别在于包装上冠以“股份公司出品”还是“五粮液集团出品”的字样。据经销商介绍，五粮液集团所代工的产品，除黄金酒外，还包括其他二十多个品牌。

　　在五粮液股份2008年的年报中，记者并未看到对自有品牌或代工品牌，集团业务与上市公司业务之间的分别表述，仅简单地列举“高价位酒”主营业务收入59.36亿元，毛利率66.73%及“中低价位酒”收入18.79亿元，毛利率16.65%。

　　而五粮液股份去年的五粮液系列酒销售总量仅有7.58万吨。如果联想到五粮液集团宣称的40万吨年产能，那么，这就意味着，有30多万吨的白酒是通过代工模式生产的。而由于集团掌握着这些代工酒的定价权，很难保证五粮液股份公司分配到了合理的利润。

　　而在自主品牌的销售方面，今年4月于香港上市的银基集团在上市公告中透露了一些值得关注的情况。作为五粮液的主要经销商之一，银基集团上市前95%以上的收益来自五粮液系列酒的销售，可以说是完全作为五粮液的经销商独立上市。

　　其上市招股书中显示，公司销售五粮液的毛利率高达60.34%，甚至高于五粮液2008年54.69%的平均毛利率。而在上市前的2008年度中，银基集团在五粮液系列酒的销售额高达13.8亿港元，其中出口销售额近7.3亿港元.。

　　然而对照同期的五粮液股份年报，公司2008年的主营收入中，国外市场仅占1.6亿元，作为五粮液出口经销商的银基集团，如何获得五粮液股份国际市场业务4倍以上的销售收入？

　　上市文件中同时透露，银基集团代理的五粮液系列酒中，出口部分是从五粮液集团下属进出口公司购买，而内销部分则从上市公司下属的供销公司购买。有业内人士指出，国内经销的五粮液毛利率不超过30%，由此倒推，银基集团在五粮液的出口部分所获毛利在100%以上。

　　一种未经证实的市场猜测是，银基集团以出口名义，通过集团下属的进出口公司低价进货后，再偷偷在国内市场销售，从而获得超高的利润。

　　南方周末记者在采访过程中，就以上问题正式向银基集团提供了采访提纲，但银基方面婉拒了记者的采访要求。

　　“未必是件坏事”

　　在9月15日的媒体见面会上，唐桥急切地想对各种市场猜测作出合理的解释。

　　关于关联交易，唐桥表示自己就任以来参加了三年股东大会，“三年都在谈论这个问题”。并认为“不仅是五粮液，绝大部分国有上市公司都存在这个问题”。他同时表示，自己在上任时表示要在3年内解决关联交易的承诺，实际已经提前两年基本完成。

　　据公开资料显示，在上市公司与五粮液集团2008年形成的近65亿元关联交易中，来自集团提供上游服务的金额约为23亿元，股份公司以38亿元代价向集团收购的5家子公司正是其中的“交易大户”；而在下游业务中所形成的近42亿元关联交易中，进出口公司的销售金额就占了99%以上。

　　在今年7月上市公司与集团合资成立的“宜宾五粮液酒类销售有限责任公司”中，上市公司占80%股份，这意味着此前进出口公司近八成的利润将回流进上市公司，市场分析这将给股份公司带来约10亿元的净利润回流。

　　更重要的是，由于销售业务未来将直接并入上市公司报表，过去在年报关联交易中模糊不清的“市场价”或“协议价”，有望在会计师的审计下得到更加清晰明确的分类表述，过去因灰色运作而存在的巨大寻租空间也因此而受到了极大限制。

　　但与此同时，这一合资协议中依然存在着不可回避的缺憾。有市场分析人士向南方周末记者表示，根据协议，公司出产的五粮液系列产品均由供销公司和酒类销售公司负责销售。但对于占五粮液产能绝大部分的“OEM模式”下的酒类品牌，并未明确由哪家公司负责销售，过去由集团掌控的代工利润，在多大程度上能够流回上市公司，依旧有待观察。

　　此外，尽管集团承诺不与上市公司进行主业竞争，但从保健酒公司的代工模式来看，这一承诺要真正落实仍有待时日。

　　在另一方面，作为控股股东的宜宾市国资管理部门也在进行着新的尝试。据唐桥介绍，过去集团公司管理层进行业绩考核时，都是将集团与股份公司业绩混合考核。而据今年国资管理部门的新考核标准，集团与股份公司的业绩将分别考核，同时对公司高管实行年薪制。这意味着在激励机制方面，身为控股股东的国资经营公司，也开始行使自身的股东权力。

　　位于岷江和金沙江两江交汇处的宜宾市，自古便有“长江第一城”的美称。而在今天，除了五粮液之外，人们很少记得它还是一个著名神话人物——哪吒的故乡。

　　在翠屏山上的哪吒行宫里，一幅幅神话故事勾起了人们关于这位“神龙三太子”的传奇回忆，其中一段令人深思：为了摆脱父亲的责罚，哪吒不惜“削肉还母，剔骨还父”，最终由师父以白莲重组身体，从而获得了真正的自由。

　　如果说上市公司的实体运营是“身体”的话，那么深刻影响和控制着经营方向的公司治理结构就是其中的“灵魂”，而对于“灵魂”和“身体”面临冲突的五粮液来说，或许同样需要一番“剔骨割肉”式的治理结构调整。

　　“如果这种企业控制权与控股权分离的治理结构不能彻底改变，任何资产收购都不可能杜绝新的关联交易产生。”一位分析师向南方周末记者表示。但对于一家有着3万员工，影响着近10万人生活的大型国企而言，简单地剥离其与上市公司的控制关系显然不是一件容易的事。

　　至今为止，证监会立案调查五粮液的原因仍秘而不宣。但一位投资者告诉南方周末记者，在证监会调查的消息所带来的震惊之后，他又觉得这“未必是件坏事”，也许它能推动上市公司更快地摆脱历史包袱，轻装前进。“未来的一年里，五粮液会是我重点关注的投资品种之一。”

(黄河)